ESG og våbenaktier: hvad EU’s nye regler faktisk ændrer

I årevis var svaret enkelt: nej. Bæredygtige fonde ekskluderede forsvarsindustrien systematisk, og pensionskasser holdt sig væk.

Det billede har ændret sig — men ikke helt så entydigt, som overskrifterne antyder.

Denne artikel gennemgår, hvad EU faktisk har ændret, hvad ændringen dækker, hvad der stadig er udelukket, og hvorfor beslutningen er blevet mødt med indsigelser fra EU’s egne institutioner.

Artiklen er faktabaseret og beskrivende. Den tager ikke stilling til, om ændringen er rigtig.

Hvad ESG er

ESG står for Environmental, Social og Governance — miljø, sociale forhold og selskabsledelse. Det er kriterier, investorer bruger til at vurdere selskaber ud over de rent finansielle tal.

Begrebet bruges i praksis på to måder, og forskellen er afgørende for spørgsmålet her:

Negativ screening udelukker hele brancher på forhånd. Under den tilgang er våbenproducenter per definition ude, uanset hvordan de i øvrigt drives.

ESG-integration lader ESG-faktorer indgå i analysen uden automatiske brancheudelukkelser. Under den tilgang kan et forsvarsselskab med god selskabsledelse og lave emissioner score højt.

Det er netop den første tilgang, EU’s regelændring har skubbet til.

Hvad EU faktisk har ændret

Kernen i ændringen er sproglig, men konsekvenserne er reelle.

Frem til nu byggede EU’s regler for klimabenchmarks på begrebet “kontroversielle våben”. Det var defineret ved henvisning til internationale traktater, FN-principper og national lovgivning — en formulering, der var bred og blev fortolket forskelligt af fondsforvaltere, indeksudbydere og ESG-vurderingsbureauer.

Den nye forordning erstatter begrebet med “forbudte våben” og gør listen udtømmende. Kommissionen har selv begrundet det med, at det tidligere begreb skabte usikkerhed, fordi de relevante konventioner taler om forbudte — ikke kontroversielle — våben.

Hvad ændringen ikke er

Her er præcision vigtig, fordi formuleringen ofte gengives for bredt.

Det er ikke en erklæring om, at forsvar er bæredygtigt. Reglen fjerner et krav om automatisk eksklusion fra bestemte mærkede indeks. Den skaber ingen positiv klassificering, og EU har fortsat ingen social taksonomi.

Det gælder ikke alle fonde. Ændringen omhandler EU-mærkede klimabenchmarks. Fonde, der bruger ESG-relaterede betegnelser i navnet, er underlagt andre regelsæt, og forvaltere kan frit fastholde strengere kriterier.

Det er ikke et forbud mod at ekskludere. En kapitalforvalter, der ønsker at holde forsvarsindustrien ude, kan fortsat gøre det. Mange gør det stadig.

Sammen med forordningen offentliggjorde Kommissionen en meddelelse om anvendelsen af rammen for bæredygtig finansiering på forsvarssektoren. Den bekræfter, at rammen ikke i sig selv forhindrer finansiering af forsvar. Det er en anden udmelding end at erklære sektoren bæredygtig.

Ændringen er omstridt

Det, der sjældent nævnes, er, at beslutningen blev formelt bestridt.

I november 2025 blev der fremsat beslutningsforslag i Europa-Parlamentet mod den delegerede forordning. Argumenterne var:

• Risiko for greenwashing over for klimabevidste investorer, som med rimelighed kan forvente, at investeringsprodukter med ESG-mærkat udelukker selskaber involveret i kontroversielle våben.
• Atomvåben og autonome våbensystemer blev fremhævet specifikt som kategorier, der nu falder uden for den automatiske eksklusion.
• Tvivl om effekten — at det ikke er indlysende, at en snævrere fortolkning fjerner nogen reel hindring for forsvarsinvesteringer, mens den kan svække ESG-rammens troværdighed og anvendelighed.

Uenigheden er værd at kende, uanset hvad man selv mener. Den viser, at der ikke er tale om en afsluttet, ukontroversiel afklaring, men om et politisk stridspunkt inden for EU’s egne institutioner.

Argumenterne for

Tilhængere af at inkludere forsvar i bæredygtige porteføljer peger typisk på fire forhold:

• Sikkerhed som forudsætning — uden sikkerhed ingen stabilitet, og uden stabilitet ingen bæredygtig udvikling. FN’s verdensmål 16 om fred, retfærdighed og stærke institutioner bruges ofte som reference.
• Selskabsledelse — store forsvarsselskaber opererer under omfattende statslig kontrol, compliancekrav og rapporteringspligter, hvilket ofte giver høje scorer på G-delen.
• Teknologisk afsmitning — forsvarsforskning har historisk skabt civile anvendelser inden for kommunikation, navigation og materialer.
• Europæisk selvstændighed — argumentet om, at Europa har behov for en egen forsvarsindustriel kapacitet, og at finansieringen af den ikke bør blokeres af regler, der er tænkt til andre formål.

Argumenterne imod

Kritikerne peger på fire modsatrettede forhold:

• Udvanding af begrebet — hvis producenter af atomvåben kan indgå i mærkede indeks, mister ESG-mærkatet sit indhold som etisk markør.
• Det grundlæggende princip — for mange investorer er formålet med bæredygtig investering netop at undgå brancher, der forårsager skade, og en definitionsændring rykker ikke ved produkternes funktion.
• Politisk timing — at ændringen falder sammen med et akut europæisk behov for at finansiere oprustning, hvilket rejser spørgsmål om, hvorvidt den er drevet af bæredygtighedshensyn eller af finansieringsbehov.
• Uklarhed i markedet — investorer kan have svært ved at gennemskue, hvad en given fonds ESG-mærkat nu faktisk dækker.

Hvad der er sket i praksis

Reglerne er én ting. Adfærden i markedet er en anden.

Danske Invest udvidede i 2025 sit investeringsunivers for forsvar og fjernede omkring 200 selskaber fra sine eksklusionslister med henvisning til den ændrede sikkerhedspolitiske situation. Selskabet lancerede efterfølgende en fond med målrettet fokus på forsvar og sikkerhed.

ATP investerede i juni 2024 et etcifret milliardbeløb i danske Terma A/S som minoritetsejer — et konkret eksempel på, at dansk institutionel kapital placeres direkte i forsvarsindustrien.

Internationale forvaltere har justeret deres politikker i begge retninger. Nogle har fjernet eksklusioner for militært udstyr fra bestemte fonde. Andre fastholder strengere kriterier end reglerne kræver.

Der findes ifølge markedsanalyser fortsat betydelig undervægt i forsvar blandt europæiske bæredygtige fonde sammenlignet med det brede marked. Man Group har anslået, at et potentielt kapitalflow i størrelsesordenen 90 mia. dollar ville følge, hvis disse fonde bevægede sig til benchmarkvægt.

Bemærk formuleringen. Det er et betinget skøn af, hvad der ville ske under en bestemt antagelse — ikke en prognose for, hvad der kommer til at ske. Fonde er ikke forpligtede til at bevæge sig mod benchmarkvægt, og mange vil ikke gøre det.

Hvad det betyder i praksis

For en privat investor er der tre konkrete konsekvenser:

• Din nuværende eksponering kan have ændret sig — investerer du gennem en fond eller en pensionsordning, kan porteføljen indeholde forsvarsaktier i dag, som den ikke gjorde for et par år siden. Det står i fondens opdaterede investeringspolitik.
• ESG-mærkatet siger mindre end før — to fonde med samme mærkat kan have vidt forskellig eksponering mod forsvar. Mærkatet erstatter ikke en gennemgang af de faktiske beholdninger.
• Udbuddet af fonde uden forsvar er blevet mindre — de findes stadig, men de er færre, og kriterierne skal læses konkret frem for antages.

Vil du forstå kategoriseringen af selskaberne bedre, gennemgår vi den under forsvarsaktier vs. våbenaktier, og de konkrete fonde under våbenaktier ETF.

Hvad der er værd at følge

Ikke som købssignaler, men som de forhold, der afgør, hvordan billedet udvikler sig:

• Om Parlamentets indsigelser får konsekvenser — beslutningsforslagene viser, at spørgsmålet ikke er politisk afsluttet.
• Revisionen af SFDR — en ny kategorisering af bæredygtige fonde vil påvirke, hvordan forvaltere formulerer deres politikker.
• De enkelte forvalteres valg — reglen fjerner et krav, men lader beslutningen ligge hos den enkelte. Det er der, den faktiske ændring sker.
• Om undervægten faktisk lukkes — det anslåede kapitalflow forudsætter en bevægelse, der ikke er indtruffet endnu.
• Din egen fonds prospekt — den eneste kilde, der fortæller, hvad du konkret ejer.

En introduktion til selve aktiekategorien finder du under hvad våbenaktier er.

Ofte stillede spørgsmål

Har EU erklæret forsvar for bæredygtigt?

Nej. EU har indsnævret, hvilke våbentyper der automatisk skal udelukkes fra bestemte mærkede klimaindeks. Det fjerner en hindring, men skaber ingen positiv bæredygtighedsklassificering, og der findes fortsat ingen social taksonomi i EU.

Hvad ændrede Delegeret forordning (EU) 2025/1775?

Den erstatter begrebet “kontroversielle våben” med “forbudte våben” i reglerne for EU-klimabenchmarks og gør listen udtømmende. Forordningen blev vedtaget 28. august 2025, offentliggjort 30. december 2025, trådte i kraft 19. januar 2026 og gælder for eksisterende benchmarks fra 30. juni 2026.

Hvilke våben er stadig automatisk udelukket?

Fire kategorier: personelminer, klyngeammunition, biologiske våben og kemiske våben. De er knyttet til internationale konventioner, som et flertal af medlemslandene har tiltrådt.

Er atomvåben omfattet af eksklusionen?

Ikke af den automatiske eksklusion efter den nye definition. Netop det punkt er blevet fremhævet i indsigelserne mod forordningen i Europa-Parlamentet.

Gælder ændringen alle bæredygtige fonde?

Nej. Den omhandler EU-mærkede klimabenchmarks. Fonde med ESG-relaterede betegnelser er underlagt andre regelsæt, og forvaltere kan frit fastholde strengere kriterier end reglerne kræver.

Betyder det, at min ESG-fond nu ejer forsvarsaktier?

Muligvis. Det afhænger af den enkelte fonds investeringspolitik, som kan være ændret. Det fremgår af fondens prospekt og opdaterede eksklusionsliste.

Findes der stadig fonde uden forsvarsaktier?

Ja. Reglen fjerner et krav om eksklusion, men indfører intet forbud mod at ekskludere. Udbuddet er blevet mindre, og kriterierne bør læses konkret for den enkelte fond.